- De beste beslutningene gjør ofte vondt

1. Forstå virksomheten i selskapene

Ikke dra konklusjoner på bakgrunn av kvantitative data alene. Noen av de beste opplysningene har ikke noe med nøkkeltall eller skjønn å gjøre. Det kan være små endringer i virksomheten som avslører kommende større strukturelle endringer. Et aktuelt eksempel er State Bank of India. Da vi snakket med ledelsen i fjor, signaliserte de tydelig at de var klare til å effektivisere forretningen på en rekke viktige områder. Det var første gang den statskontrollerte banken var villig til å endre seg. Da aksjene fortsatt var upopulære og priset i underkant av estimatene gikk vi med i en aksjeemisjon. Da Modi vant presidentvalget i fjor ble State Bank of India selve innbegrepet på de nye indiske reformer og suksess. Selskapet er siden da steget 79 prosent i lokal valuta.

Noen av de viktigste spørsmålene vi stiller:

• Hva går selskapet egentlig ut på?
• Hva motiverer ledelsen og de ansatte til å gå på jobb hver dag?
• Har ledelsen kompetansen til å nå målene som er satt?
• Er ledelsens incitamenter de samme som investorenes?

2. De beste ideene gjør ofte vondt

Som investor må du være klar til å ta de vanskelige beslutningene selv om det innebærer risikoen for å ta feil. Den brasilianske kjøttprodusenten Marfrig er et godt eksempel. Aksjen ble mer enn halvert i løpet av fjoråret, samtidig med at vi utvidet posisjonen til 1,5 prosent. Det viste seg at ledelsens lyst til oppkjøp siden emisjonen i 2007 ikke matchet evnen til å omsette, hvilket økte gjelden. Men en ny ledelse har snudd utviklingen, og selskapet kom ut med en positiv kontantstrøm for første gang i Marfrigs historie. På tross av fallende gjeld og posisjon som global matvareprodusent, med blant annet McDonalds som kunde, blir selskapet stadig priset som et brasiliansk bakgårdsslakteri. Potensialet for god avkastning i framtiden er absolutt tilstede. Vil du slå indeksene over tid må du ta de vanskelige valgene, selv om det innebærer perioder med mindreavkastning.

3. Ikke forelsk deg i aksjene dine

Det er lett å bli for involvert i et investeringscase når du har brukt mye tid på det. Du kan lett bli grepet når selskapet leverer god avkastning og få følelsen «se, jeg fikk rett». Men ofte er det akkurat der du skal vurdere om tiden er inne for å selge.

Et eksempel på dette er russiske Sistema. Etter en rekke fantastiske år med flott avkastning ble det en dårlig investering fra den ene dagen til den andre. Selskapet er alltid blitt oppfattet som motstandsdyktig overfor politisk risiko, samt meget veldrevet av oligarken Vladimir Yevtushenkov. Men i fjor gikk det galt da Yevtushenkov ble satt i husarrest etter anklager om korrupsjon.

I motsetning til andre steder i livet, bør du ikke forelske deg i selskapet. Du må være klar for en rask skilsmisse.

4. Noen ord om motivasjon

Når jeg møter en CEO eller grunder, pleier jeg å stille spørsmålet ‘how did you get into this business?’  Da kommer den polerte masken av, glossy presentasjoner blir skjøvet til side og den ekte lidenskapen for det man driver på med kommer frem. 

Det er viktig for meg å vite at den som sitter i lederstolen har en lidenskap for det de driver med.  Denne sitter dypt i virksomhetskulturen og kan ikke kvantifiseres.  Uten denne innstillingen blir det for vanskelig å lede et globalt selskap med høyt tempo og stress. Noe av den beste informasjonen har ingenting med nøkkeltall og estimater å gjøre.

5. Ha langtidsperspektiv

Hvis du driver med fundamental, kontrær investering må du ha et langtidsperspektiv av tre grunner: Selskapsverdier svinger sjelden i takt med korttidsaksjekurser; man kan bruke kortidssvingninger til sin favør, og sist, men ikke minst, sparer man betydelige summer i kurtasje. I SKAGEN Kon-Tiki-porteføljen er gjennomsnittsperioden 4-5 år.

6. Ikke-lineære muligheter krever ikke lineære regneark

SBI Holdings er Japans ledende internettbaserte meglerhus, med 50 prosent av landets online-kunder. Selskapet bruker lederposisjonen til å gå inn i raskt fremvoksende markeder som Korea, Kambodsja og Vietnam.

Etterspørselen etter online meglerservice er i ferd med å eksplodere basert på skatteincentiver, men prisnivået på SBI er fremdeles nede på 0,7 x P/B for en 10 prosents egenkapitalavkastning (RoE) og 2 prosent utbytte. 2005/06-nivåer er innen rekkevidde, men da handlet aksjen på 1,5-2,5 P/B, hvilket tilsier en 2-3 ganger oppside for kursprisen.    

Til slutt: på jakt etter gode investeringer i vekstmarkedene

I fjor var USA betraktet som en trygg havn for investorer som strømmet ut av vekstmarkeder og inn i USA. Men i år kan den sterke dollaren gjøre amerikanske selskaper mindre konkurransedyktige, i motsetning til land i vekstmarkedene.

Samtidig er vi obs på at dollarstyrke slår negativt ut på selskaper med dollar-denominert gjeld som blir finansiert i lokale (svakere) valutaer. Det fins ingen omvei rundt en grundig forståelse av kapitalstrukturen når man jakter på gode investeringsmuligheter. Tatt i historisk betraktning har egenkapitalavkastning (RoE) i vekstmarkedene konvergert mot de utviklede markedsnivåene på 11-12%. Men målt på Pris/Bok er verdsettelsen i vekstmarkedene ca 30 prosent lavere enn de utviklede markedene, og dette gjør det mulig for oss å finne kvalitetsselskaper til en billig pris.

Artikkelen er tidligere publisert i den danske avisen Børsen