I jakten på dette opplever vi et interessant markedsfenomen: Små bedrifter har ofte mer fokusert forretningsdrift, høyere avkastning på investert kapital, og er bedre i stand til å håndtere strukturelle markedsendringer som konsolidering.
1. Størrelsen på aksjeavkastningen
Mindre selskaper leverer vanligvis bedre avkastning enn de større. Denne sammenhengen ble oppdaget av senere nobelprisvinnere Eugene Fama og Ken French, som fant ut at "Small minus big" var en nøkkelfaktor – på nivå med verdi – for å forklare hva som skal til for å slå aksjemarkedet. Studien deres viste også at de 10 prosent minste aksjene i USA slo de største 10 prosentene med 2,4 prosent årlig.
De tre påfølgende tiårene forteller den samme historien på tvers av de globale aksjemarkedene. Den langsiktige trenden med mindre selskaper som ga bedre resultater snudde på 1990-tallet, men kom tilbake etter at IT-boblen sprakk ved årtusenskiftet. Under den globale finanskrisen i 2008 falt små aksjer mer enn store aksjer, men det endret seg raskt igjen og de har slått dem siden.
Kilde: MSCI per 31.12.2022
2. Ekstremt attraktive priser
Globale small-caps fortsetter å prestere godt i 2023, men de kan fortsatt omsettes til gunstige priser. For eksempel i USA, hvor Russel 2000-indeksen, som dekker mindre selskaper, handles til en pris-inntjening (P/E) på 13,5x, som er 13 prosent lavere enn det langsiktige gjennomsnittet.
Og sammenlignet med store selskaper ser prisene bare enda bedre ut. Mindre selskaper har blitt handlet til bedre priser enn de større i lange perioder, men i øyeblikket er det hele 30 prosent billigere i USA – en prisforskjell som kun har vært tilsvarende stor under IT-boblen. Dagens nivåer har historisk blitt fulgt av avkastning på 12 prosent i løpet av det påfølgende tiåret, som er 4 prosent høyere enn Russell 1000-indeksen, som dekker større selskaper.
For SKAGEN Focus, hvor vi vil kunne se en oppside på minst 50 prosent med en investeringshorisont på 2-3 år før vi investerer, gjør disse rabattene at investeringsuniverset vårt er stort! Globale investorer som oss drar også nytte av det faktum at priser utenfor USA rett og slett er enda mer attraktive, og denne muligheten ser bare ut til å vokse. Den siste tiden har vi plukket opp aksjer i Japan, Korea og Europa, hvor aksjene handles til kurser under 30-års snittet, og dermed er det betydelige muligheter til å tjene penger for våre investorer.
3. Stadig mer under radaren
Veksten av passive investorer de siste årene har presset prisene til større selskaper høyere, men samtidig har dette også skapt ineffektivitet i den andre enden av markedet. Dette er noe kontrariske investorer som SKAGEN kan dra nytte av. De fleste indeksene er vektet etter markedsverdi (market cap), noe som betyr at indeksene fondene måles mot vektes mot de større aksjene. Store selskaper utgjør størstedelen av markedet og dermed også indeksen. Gjennomsnittlig selskapsstørrelse i den globale indeksen er dermed over 20 milliarder dollar.
De større aktive fondene unngår også ofte de mindre selskapene, det samme gjør de såkalte «skapindeksinvestorene», som kan si at de er aktive, men i realiteten er veldig nærme indeksen. Konsekvensen er at de mindre selskapene dekkes av færre analytikere. Og denne mangelen på informasjon og likviditet skaper et ineffektivt marked som baner vei for investorer som oss. Gjør du din egen research, kan du finne mange små selskaper som handles med god rabatt i forhold til materiell verdi.
Det kan også oppstå andre spesielle situasjoner som kan utnyttes. Det kan for eksempel være selskaper som selger deler av virksomheten som kan vise seg å være undervurdert. I 2022 fikk SKAGEN Focus et fint løft fra selskapet Continental, som er en spin-off fra Vitesco, og fra Iveco, som var avledet fra CNHI Industrial, og også fra Accelleron, som kom ut av ABB.
Motsatt kan man også si at investorer i passive fond (spesielt de som er overvektige i USA) har betydelig eksponering mot store teknologiaksjer, som fortsatt utgjør en stor del av indeksen til tross for fjorårets salg. Dette kan potensielt utgjøre en risiko for porteføljen på grunn av motvinden vekstselskaper møter i et miljø med høyere renter og økonomisk press.
4. Syklisk medvind kan være på vei
Markedet har allerede regnet ut at resesjonen er rett rundt hjørnet. Faktisk er det allerede noen geografiske områder som opplever den økonomiske tilbakegangen. Omsetningen for de mindre selskapene kan være mer syklisk, og frykten for resesjon har derfor rammet prisingen uforholdsmessig hardt. Denne trenden er skapt av oppfatningen om at større selskaper generelt har en mer robust prismekanisme som kan hjelpe dem å navigere i økende inflasjon.
Mens inflasjonen er på topp og håpet om en mykere økonomisk landing øker, øker også veksten til små bedrifter. De små har også en tendens til å gjøre det bedre enn de større selskapene, både når de går inn i en resesjon og på vei ut av den.
De mindre selskapene kan lettere håndtere nedskjæringer og aksjebeholdning, samtidig som de kan skalere opp raskere når økonomien blir bedre. Det gjenspeiles også i det faktum at small-caps har slått large-caps i hver av de siste seks resesjonene (siden 1980). Samtidig leverte de også god avkastning hele veien gjennom de påfølgende høykonjunkturene.
Kilde: Bloomberg
Markedssalget i 2022 medførte at mange mellomstore og store selskaper falt fra mid-/large-cap ned til small-cap-kategorien. Dermed blir de sortert ut av indeksen, og deretter solgt ut av de passive investorene. Disse "falne englene" er generelt mer verdiorienterte enn de som vanligvis finnes i en liten indeks. Tilsvarende omklassifiseringer har historisk sett økt avkastningen til småselskaper, ettersom verdiselskaper i sektorer som industri, råvarer og finansielle tjenester har en tendens til å gi bedre resultater under økonomisk oppgang.
5. De driver det grønne skiftet
I tillegg til god avkastning i kroner og øre, kan også småselskaper bidra til den grønne omstillingen, dette aspektet blir ofte oversett. På grunn av rapporteringskrav og andre bærekraftspolitikker er små selskaper ofte dårligere stilt i ESG-vurderinger. De store selskapene har ressurser og arbeidskraft til å informere om deres bærekraftarbeid og publisere disse dataene... i motsetning til de små. Konsekvensen er at ESG-fokuserte fond også lener seg mot store selskaper. For her er det lettere å finne ratede selskaper. Dette skaper en markedsineffektivitet som kan utnyttes. For selv om de små selskapene ignoreres av ratingbyråene, kan deres ESG-verdi raskt øke, noe som igjen kan utløse en revurdering av aksjen når denne «grønne premien» oppdages av markedet.
Rollen som småselskaper spiller i den grønne omstillingen er også viktig. For eksempel har det italienske selskapet Cementir utviklet lavkarbonteknologier som produserer «grønn» sement med opptil 30 prosent. lavere CO2-utslipp enn vanlig sement. Et annet selskap i porteføljen, Befesa, har spesialisert seg på innsamling og gjenvinning av stål fra industristøv og annet aluminiumskrap, og har vært en del av den sirkulære økonomien i over tre tiår. I samme kategori finner vi Canadian Cascades, som produserer papp- og papirløsninger som hovedsakelig består av resirkulerte fibre.
En strategi som lønner seg
Rundt tre fjerdedeler av SKAGEN Focus er investert i små og mellomstore selskaper, noe som har bidratt til å øke avkastningen. Ifølge analyse fra Morningstar er SKAGEN Focus hittil i år blant de 3 prosentene. best presterende i sin kategori globalt og også blant de 6 prosent. best presterende fond over en periode på tre år.
Kilde: Morningstar Direct
Usikre økonomiske utsikter gjør at driftsmiljøet for bedrifter mest sannsynlig vil være utfordrende i årene som kommer. Dette vil skape en større spredning mellom vinnere og tapere i det globale aksjemarkedet, noe som vil være spesielt tydelig blant småselskapene hvor aktive forvaltere kan trives.
Prisingen er på historisk attraktive nivåer, og med vår prisdrevne, kontrariske og langsiktige tilnærming er SKAGEN Focus godt posisjonert til å fortsette å levere god avkastning til kundene basert på alternativene ovenfor.