Verdens aksjemarkeder avsluttet juni med en oppgang på 3 prosent i andre kvartal og 12 prosent høyere for første halvdel av året[1]. MSCI All Country World Index gikk inn i juli på et rekordhøyt nivå, hovedsakelig takket være USA hvor S&P 500 (opp 16 prosent hittil i år) og Nasdaq (opp 20 prosent hittil i år) også satte nye rekorder ved utgangen av andre kvartal.
Disse imponerende avkastningstallene er oppnådd til tross for økonomisk motvind. Veksten er fortsatt treg, forbrukertilliten svekkes, og rentene er høyere enn forventet ved årets begynnelse, da inflasjonen fortsatt er høyere enn tidligere antatt. Den geopolitiske situasjonen er også svært utfordrende med langvarige konflikter i Ukraina og Gaza, samt uventede valgresultater i India og Europa, uten at dette har bremset oppturen i markedene.
Du trenger ikke se langt under overflaten for å oppdage at et synkende antall aksjer driver utviklingen. Selskaper knyttet til kunstig intelligens sto for hele oppgangen i S&P 500 i andre kvartal – Nvidia alene bidro med nesten halvparten – og fortsatte å dominere det amerikanske markedet.
Europeiske aksjer hadde en solid oppgang på 6 prosent i første halvår, men her var veksten konsentrert i bare to selskaper; Novo Nordisk og ASML, som begge har steget rundt 45 prosent, og som vi er glade for å ha i våre porteføljer[2]. Fremvoksende markeder er opp 7 prosent for året, med sterk innsats fra Kina (opp 3 prosent), Taiwan (opp 29 prosent) og India (opp 16 prosent), som bidro til å veie opp for skuffende resultater fra Korea (ned 0,5 prosent) og ikke minst Brasil (ned 22 prosent) [3].
Kunstig intelligens har som kjent hatt en dominerende innvirkning på forskjellige sektorer globalt, med informasjonsteknologi (opp 25 prosent) og kommunikasjonstjenester (opp 21 prosent) som ledende i år, mens forbruksvarer (opp 5 prosent), dagligvarer (opp 3 prosent), råvarer (ned 1 prosent) og eiendom (ned 2 prosent) har slitt. Det viser de økonomiske utfordringene som inflasjon og renter jeg nevnte tidligere. Dette førte til at vekstaksjer (opp 17 prosent) slo verdiaksjer (opp 7 prosent) i første halvår, og førstnevnte handles nå til en 100 prosent verdivurderingspremie basert på fremtidig inntjening[4].
Et dramatisk synkende antall vinnerselskaper har gjort det vanskeligere for aksjeplukkere å slå markedet. Faktisk viser data fra Morningstar Direct at bare 18,2 prosent av aktivt forvaltede fond som sammenlignes med S&P 500, ligger foran indeksen ved etter første halvår. Med de dyreste selskapene som står for de største bidragene, har forholdene vært spesielt utfordrende for verdiinvestorer som SKAGEN. Selv om de fleste av våre aksjefond har levert solid absolutt avkastning, lå alle etter sine referanseindekser etter første halvår. Selv om dette er skuffende, er perioder med mindreavkastning en uunngåelig del av å være en aktiv forvalter.
Bobler under overflaten
Den stadig større markedskonsentrasjonen betyr at Microsoft, Apple, Nvidia, Amazon, Meta og Alphabet nå representerer over 30 prosent av S&P 500-indeksen og nesten 20 prosent av den globale referanseindeksen. Med høye verdsettelser og store forventninger om fortsatt inntjeningsvekst, er tabbekvoten for disse selskapene tilsvarende liten. For passive investorer som følger disse indeksene øker konsentrasjonsrisikoen.
Fordelene ved å investere globalt bør heller ikke undervurderes. Verdsettelser i fremvoksende markeder og Europa er fortsatt attraktive, med fremtidige inntjeningsmultipler under langsiktige gjennomsnitt og til rekordstore rabatter sammenlignet med USA, på henholdsvis 40 og 30 prosent. Selv i USA, hvor de fleste sektorer handles over langsiktige gjennomsnitt, har P/E-multippelen en kraftig tilt mot IT-sektoren, som nå er priset 70 prosent høyere enn sitt eget 10-årige gjennomsnitt, og på et nivå vi sist så da dot-com-boblen sprakk.
Et av Warren Buffetts mest kjente sitater er at "det er bare når tidevannet går ut, at ser du hvem som har svømt naken", og investorer blir stadig mer nervøse for stigende teknologivurderinger. Den siste Bank of America Global Fund Manager Survey viste at 69 prosent av respondentene mener at å eie de syv største teknologiselskapene er med god margin den mest oppskrytte handelen du kan gjøre, opp fra rundt 50 prosent i mai.
Den samme undersøkelsen avslørte også at investorer har solgt teknologiselskaper i tre påfølgende måneder, med gjennomsnittlig allokering på netto 20 prosents overvekt, som er det laveste siden oktober 2023 og under 20-års gjennomsnittet på netto 22 prosent overvekt.
Jeg har vært forsiktig med dette området av markedet i lengre tid og tror vår forsiktighet til slutt vil lønne seg. Til tross for et relativt skuffende første halvår for våre fond, tror jeg at vår investeringsstrategi fortsatt er den rette og vil fortsette å gi de beste langsiktige resultatene for kundene. Å tørre å stå ved våre overbevisninger er viktig i tider som disse, spesielt når vi kan stå overfor økende geopolitisk og økonomisk usikkerhet fremover.
Vi har navigert perioder med markedsforstyrrelser før, og det finnes få bedre alternativer enn å ha en balansert portefølje av nøye utvalgte og analyserte selskaper. Verdivurderingene i våre fond har den største oppsiden på lenge og gir den beste beskyttelsen mot å bli tatt på sengen når markedet snur.
Referanser
[1] MSCI All Country World Index i USD, per 30/06/2024.
[2] MSCI Europe Index i USD, per 30/06/2024.
[3] MSCI Emerging Market Index and MSCI country indekser i USD per 30/06/2024.
[4] MSCI ACWI Growth Index (26x forward P/E) vs. MSCI ACWI Value Index (13x forward P/E).