Etter flere år med relativt gode forhold i aksjemarkedene ble koronakrisen en streng prøvelse for investorene. På linje med de fleste fond hadde SKAGEN Global en berg og dalbane-opplevelse et par måneder mens viruset tvang de fleste økonomier til å stenge ned, til vi nå har begynt på den lange veien tilbake.
SKAGEN Global er sammensatt for å gjøre kundene "rike sakte", det har bidratt til at fondet har klart seg bra gjennom markedsuroen. Den langsiktige investeringshorisonten (aksjer eies typisk mellom 3 og 5 år) betyr at forvalterne kan unngå å bli distrahert av kortsiktige markedsbevegelser. En konsentrert portefølje på 36 selskaper består av forvalternes beste investeringsideer, mens det globale mandatet gir dem maksimal fleksibilitet til å finne gode investeringer.
- Uten sidestykke er en forslitt frase, men siden mars har vi sett VIX-indeksen (viser volatiliteten) sette nye rekorder og S&P 500 viser det raskest fallende bear markedet, etterfulgt av den raskeste innhentingen. Markedene har i stor grad vært følelsesstyrt, og vi har navigert i denne situasjonen ved å stenge ute støyen og holdt oss til vår investeringsprosess. Vi forsøker ikke å time markedet, men holder oss til investeringene og er fokusert på lang sikt, forklarer porteføljeforvalter Knut Gezelius.
Meravkastning
SKAGEN Global ligger rundt to prosentpoeng[1] foran MSCI All Country World Index hittil i år og ligger foran på et, tre og fem års horisont i årlig gjennomsnitt[1]. Fondet har oppnådd denne meravkastningen både i stigende og fallende markeder og i perioder med høye og lave svingninger. Uavhengige analyser fra Morningstar (se fig 1) plasserer fondet i det øverste kvartilet på et, to, tre og fem års horisont, og i det andre kvartilet over fem og ti år.
I år har fondet fått drahjelp av undervekten (for tiden null) i energisektoren, som har falt 38 prosent på dårlige oljepriser[2]. Det har også hjulpet å være overvektet (26 prosent mot 21 for indeksen) i teknologi, når sektoren har økt med 14 prosent. Verdens IT-avhengighet ble spesielt tydelig under nedstengningen[3]. Langsiktige posisjoner som Microsoft og Adobe er blant de tre beste bidragsyterne. SKAGEN Globals geografiske eksponering har også gitt medvind. Fondet har 79 prosent investert i USA[4], som har gitt positiv avkastning hittil i år. De har ingen eksponering mot hverken Brasil eller Norge som begge er blant de svakeste markedene i perioden[5].
Selskapsplukking er, som alltid, den viktigste årsaken til fremgangen. Den store spredningen i avkastning mellom ulike aksjer i år har vært gunstig for aktive forvaltere. Det illustreres godt av gapet mellom den beste (Top Glove Corporation +435 prosent) og den dårligste (IRB Brasil Resseguros: - 83 prosent) aksjen[7]. Det er sannsynlig at det å plukke riktige selskaper til riktig pris vil bli enda viktigere fremover når verdsettelsen er stort sett på linje med 25-års gjennomsnitt, tross en betydelig koronarisiko[7].
Motstandsdyktig portefølje
Fondet er grunnleggende aktivt med selskapsplukking som sentralt trekk. Det gjenspeiles også i porteføljene. Likevel er det enkelte temaer som preger avkastningen i fondet:
Porteføljen er konstruert for å gi meravkastning i en rekke makro- og markedsscenarier.
- I de fleste tilfeller vil våre selskaper ikke bare stå i stormen, men også komme gjennom den sterkere og kapitalisere på konkurrentenes relative svakheter, forklarer Knut.
Terskelen for å komme inn i porteføljen er svært høy, og forvalterne har gått ut av flere selskaper i år, som Unilever, Hiscox, Schindler, Medtronic og Pernod Ricard. Dette har banet vei for mer attraktive langsiktige ideer som Aon-gruppen, ASML, Intuitive Surgical og Verisk.
Dette bør være en konkurransefordel for fondet, gitt de usikre økonomiske fremtidsutsiktene. Bank of America Merrill Lynch's Fund Manager Survey viser at de fleste av de spurte (44 prosent) forventer en U-formet innhenting, mens de øvrige investorene er nokså jevnt fordelt mellom en W-formet (30 prosent), W (22 prosent) eller V-formet (14 prosent) innhenting[8]. Verdensbanken[9] forventer at globalt BNP faller 5,2 prosent i år, etterfulgt av en vekst på 4,2 prosent i 2021. Knut Gezelius er positiv til de langsiktige fremtidsutsiktene for aksjer.
- Verdsettelsene generelt er attraktive, og aksjer bør dra nytte av myndighetenes stimulansepakker og kvantitative lettelser forutsatt at økonomiene klarer seg tålelig bra. Vi er trygge på at våre selskaper er undervurderte i en rekke ulike scenarier, sier Gezelius.
Filosofi som virker
Vi finner flere forhold som understøtter dette, når vi ser nærmere på porteføljen ved å bruke investeringskriteriene som har sørget for de gode resultatene i det siste (se fig 3). Porteføljeselskapenes konkurransefortrinn illustreres ved en gjennomsnittlig driftsmargin på 21,1 prosent – over dobbelt så høyt som indeksen (9,6 prosent). Egenkapitalavkastningen er også høyere med 14,4 prosent mot indeksens 8,7 prosent. Sterke balanser, som trolig vil være avgjørende for et selskaps suksess under innhentingen er også overlegen. SKAGEN Globals portefølje handles til et forhold mellom gjeld/EBITDA på 1,5 mot 2,1 for indeksen. Driftsresultat etter avskrivninger/renteutgifter (såkalt interest coverage ratio) er over dobbelt så høyt (13,9 mot 6,8).
I denne sammenhengen ser porteføljen betydelige undervurdert ut. De 35 postene har en vektet oppside på 34 prosent, basert på dagens kursmål over en to-årshorisont. Verdensindeksen MSCI All Country World Index handles til sammenligning til 47 prosent og 28 prosent over 15-års gjennomsnitt basert på hhv P/E og P/B - tross nedsiderisikoen ved den økonomiske innhentingen[10]. Forvalterne har en pragmatisk tilnærming til verdiforvaltning og ser forbi selskaper som kan se billige ut, basert på gamle verdsettelsesmodeller som ikke lenger passer i en verden som i stadig større grad preges av immaterielle verdier, som beskrevet i en tidligere artikkel.
Ved inngangen til andre halvår har SKAGEN Global en godt diversifisert portefølje av ledende selskaper basert på operasjonelle-, finansielle-, og bærekraftige parametere (fondet fikk fem globuser og en "high sustainability" rangering av Morningstar). Forhåpentlig vil de neste seks månedene bli roligere enn de forrige, men fondet er forberedt og klar for fortsatt sterke resultater uansett hva som skjer.
Alle tall er basert per 31. juli 2020 hvis ikke annet er oppgitt.
Referanser
[1] Per 31/07/2020 i EUR, etter kostnader
[2] MSCI World Energy Index i USD, per 31/07/2020
[3] MSCI Information Technology Index i USD, per 31/07/2020
[4] Underlying revenue exposure of the portfolio to US is c. 55%
[5] Basert på MSCI Brazil og Spain indekser i USD, per 31/07/2020
[6] Stock performance based TSR in NOK, MSCI AC World Index, Jan-Jul 2020, Kilde: SKAGEN
[7] MSCI All Country World Index valuation
[8] Juli 2020, Kilde: Bank of America Merrill Lynch
[9] Kilde: World Bank, Pandemic, Recession: The Global Economy in Crisis, June 2020
[10] 1-yr forward P/E: 19.2x (15-year average forward P/E: 13.1x); 1-yr forward P/B: 2.3x (15-year average forward P/B: 1.8x)