Jonas Edholm er porteføljeforvalter i SKAGEN Focus, og en ihuga aktiv verdiforvalter. På Nyttårskonferansen i Stockholm i 2023 holdt han en tale til de fremmøtte, om hvordan han som kontrær forvalter ofte leter i skyggen av de globale markedene.
De mest interessante plantene vokser ofte i skyggen. Det kan være fordi de har tilpasset seg miljøet og utviklet en evne til å trives i skyggen. Planter som vokser i skyggen trenger ikke mye sollys for å overleve. Dessuten er såkalte skyggeplanter ofte svært anvendelige. Mange av dem er vert for insekter og andre dyr, og de bidrar til å gjøre en hage eller park livlig og rik på liv.
Et eksempel på en plante som vokser og ikke behøver sollys er skyggelilje – en vakker plante med store, myke blader og vakre blomster som ofte er hvite eller rosa.
En annen plante som trives i skyggen er storhjelm som er ganske giftig, men som blomstrer vakkert i halvskygge i mange ulike farger.
Hva har skyggeplanter med SKAGEN å gjøre?
Siden starten for 30 år siden har SKAGEN drevet verdiforvaltning med fokus på å finne uoppdagede, undervurderte og oversette selskaper, som ikke sjelden lever og opererer ufortjent i "skyggen" av de globale aksjemarkedene. Vi som forvaltere i SKAGEN jobber hardt for å finne betydelige rabatter på det vi mener selskapene er verdt, som bestemmes av svært konservative verdsettelsesmodeller. Vi legger stor vekt på faktisk inntjening og mindre vekt på overoptimistiske vekstantakelser. Vi leter etter reelle verdier, som kontantbeholdning eller eiendommer i selskapenes balanser, som ennå ikke er priset riktig av markedet.
Siden 2015 har vi i forvaltningen av SKAGEN Focus jobbet disiplinert med en konsistent verdifilosofi, hvor kanskje mange andre har endret karakter og begynt å fokusere på blomster som trives i sollys, for å fortsette analogien. Og vi kan trygt si at aksjeåret 2022 har virkelig vært på skyggesiden.
De siste årene har vi i SKAGEN diskutert og påpekt det urimelige i aksjemarkedenes verdsettelse av enkelte segmenter, og hvor skjevt oppmerksomheten fra globale investorer har vært fordelt.
En ny tid vokser frem
Hvis man teller etter er bare rundt 20 prosent av verdens selskaper notert i USA, mens det inntil nylig utgjorde knappe 70 prosent i verdensindeksen. Denne forvrengningen eller anomalien, omtrent som en kald dag midt på sommeren, oppstod i stor grad på grunn av sentralbankenes nesten absurde nullrentepolitikk, og fremveksten av "Big tech" i USA – vi kan kalle det QE-epoken. Denne varte helt til nylig, og hvor mange investorer kun har vokst opp med en type investeringsmiljø, nemlig å følge trendene.
Det var en uventet faktor som innebar slutten på denne epoken, som har pågått helt siden bunnen av finanskrisen, nemlig pandemien.
Så hva hender om vi stopper helt opp og restarter en global økonomi, og beholder en altfor lav rente for lenge?
Ingen visste, men nå ser vi resultatet. Inflasjon, leveransekjeder som ikke fungerer, og svært aggressive sentralbanker som rykker akutt ut for å stramme inn den økonomiske aktiviteten og få ned forventningene til prisstigningen. Russlands invasjon av Ukraina var ytterligere en faktor som drev råvareinflasjonen, energi- og strømpriser. Dette har medført en normalisering av rentenivåene, og en kollaps i overvurderte teknologi, og vekstselskaper uten overskudd – i enkelte tilfeller også uten inntekter.
Der står vi nå, i starten av den nye epoken i aksjemarkedet, og det er først i år at investorer over hele verden våger seg inn og utforsker skyggesiden mer seriøst.
Hvilke skyggeliljer er det i SKAGEN Focus' portefølje, og hva ser vi for oss i 2023?
Japan: Den største skyggeliljen, eller kanskje rettere sagt gruppe av skyggeliljer er Japan, og særlig små- og mellomstore selskaper i Japan. Vi har sett at også det japanske forvaltningsmiljøet kan forandre seg. For eksempel har den japanske regjeringen og sentralbanken mer eller mindre sjokkert finansmarkedene ved å endre rentekurvkontrollen (YCC). Det siste året vært investert i flere svært interessante skyggeliljer, i form av mindre japanske regionale banker, Shiga Bank, Keiyo Bank og Resona Holdings som fortsatt er svært lavt priset. Vi ser også store verdier i japanske konglomerater, hvor summen av verdiene i disse selskapene i mange tilfeller overstiger markedsverdien på børsen.
Avleggere: Det siste året har vi vært svært aktive i en annen type av skyggeplanter, nemlig spin-off selskaper. Dette er kanskje moren til all markedsineffektivitet, og er alltid interessant for oss som kontrære verdiinvestorer. Det har vært mange slike vekster i 2022, og selskapenes vilje til å rendyrke sine virksomheter vil fortsette også i 2023. En avlegger faller ofte som en ukjent og undervurdert størrelse i fanget på aksjonærene, som ofte selger på refleks. I fondet har vi blant annet hatt stor fremgang med Continental-avleggeren Vitesco, samt Accelleron som var en avlegger fra ABB.
Metaller: Det tredje temaet jeg vil løfte frem er gull og kobber – to vidt ulike aktviklasser; et industrimetall og ett edelt. Når det gjelder gull vil vi gå inn i en resesjon i 2023. Den er delvis priset inn av aksjemarkedet allerede, men en fortsatt høyere strukturell inflasjonstakt, sentralbanker som kan krype til korset og justere renten ned, svært lave nye forekomster og veldig attraktiv verdsettelse på verdens gullgravere, så ser vi svært positivt på sektoren. Ikke minst er gull vinneren etter kryptoboblens kollaps.
Når det gjelder kobber er bildet at det fortsatt er stor strukturell økende etterspørsel, og at svært få nye gruver utvikles. Vi har sett flere store oppkjøp i 2022, hvor ekspempelvis OZ Mineralsk ble kjøpt opp, det samme med Turquoise Hill, begge porteføljeselskaper i SKAGEN. Vi ser at elektrifiseringen og jakten på nye kobberfunn fortsetter. Det er nå flere interessante verdsettelser i mindre og mellomstore kobbergruver som vi eier, som vil bli oppjustert når de vel kommer frem i solen.
Det er på høy tid å plukke en bukett skyggeliljer og storhjelm i den globale aksjemarkedshagen, når vi nå trer inn i en ny epoke. En tid hvor mer balansert prissetting og hvor reelle verdier igjen er i fokus.
